Autor:Dr. Michael Hippeli, LL.M., MBA, Oberregierungsrat
Erscheinungsdatum:24.01.2017
Quelle:juris Logo
Normen:§ 120 AktG, § 112 AktG, § 138 AktG
Fundstelle:jurisPR-HaGesR 1/2017 Anm. 1
Herausgeber:Dr. Jörn-Christian Schulze, RA und FA für Handels- und Gesellschaftsrecht
Zitiervorschlag:Hippeli, jurisPR-HaGesR 1/2017 Anm. 1 Zitiervorschlag

Die überarbeitete Aktionärsrechte-Richtlinie ist auf der Zielgeraden!

A. Hintergrund

Über zwei Jahre hing sie fest, jetzt ist sie auf der Zielgeraden. Die überarbeitete Aktionärsrechte-Richtlinie (SRD II) kommt wohl im März 2017. In der Folge haben die Mitgliedstaaten 24 Monate Zeit für die Umsetzung in nationales Recht. Jedenfalls veröffentlichte der Rat der Europäischen Union am 13.12.2016 einen finalen Kompromisstext, der alsbald vom Europäischen Parlament beschlossen werden soll. Der ursprüngliche Vorschlag der EU-Kommission zur Änderung der Aktionärsrechte-Richtlinie datiert bereits auf den 09.04.2014. Bislang lief das sog. informelle Trilog-Verfahren zwischen den drei Akteuren des gemeinschaftsrechtlichen Gesetzgebungsverfahrens (Europäisches Parlament, Rat der Europäischen Union, EU-Kommission), in dem allerdings bis in die Adventszeit 2016 kein Einvernehmen im Hinblick auf das sog. Country-by-Country Reporting (CbCR) erzielt werden konnte (vgl. im Detail Bremer, NZG 2016, 1020, 1021). Mit dem CbCR sollen alle betroffenen Steuerverwaltungen einen Überblick über die globale Aufteilung der Erträge und Steuern sowie über bestimmte Indikatoren für die geografische Verteilung der Wirtschaftstätigkeit auf die verschiedenen Staaten erhalten. Knackpunkt des CbCR ist ein Informationsaustausch mit den Steuerverwaltungen anderer Staaten. Dies hat mit Aktionärsrechten an sich nichts zu tun, dennoch wollte das Europäische Parlament das CbCR in der SRD II geregelt wissen. Nun also der Durchbruch, das CbCR findet sich im finalen Kompromisstext nicht mehr wieder.

Die Aktionärsrechte-Richtlinie in der derzeit noch bestehenden Form (RL 2007/36/EG; SRD I) gibt es seit 2007. In ihr geht es um die Ausübung bestimmter Rechte von Aktionären in börsennotierten Gesellschaften. Wie die Erwägungsgründe der Richtlinie zeigen, ging es bereits damals um eine Verbesserung der Corporate Governance in der EU, um erweiterte Transparenzregeln, um bessere Vertretungsrechte bei der Ausübung des Stimmrechts, um die Möglichkeit der Teilnahme an Hauptversammlungen auf elektronischem Wege, um die gleichberechtigte Gewährleistung der grenzüberschreitenden Stimmrechtsausübung, um eine wirksame Kontrolle durch die Aktionäre als Grundvoraussetzung für eine solide Unternehmensführung, unabhängig von der Transparenzrichtlinie um den (ggf. elektronischen) Erhalt vollständiger Information für das Abstimmungsverhalten, sowie um die bessere Einbindung ggf. zwischengeschalteter Finanzintermediäre. Die SRD I wurde mit dem Gesetz zur Umsetzung der Aktionärsrechte-Richtlinie (ARUG) mit Wirkung zum 01.09.2009 in das deutsche Recht umgesetzt.

Der Vorschlag der Kommission vom 09.04.2014 weist auf folgende mit der SRD II zu erreichende Ziele hin, wobei nicht nur auf die SRD I aufgesetzt werden soll, sondern auch auf die Corporate Governance-Elemente der Bilanz-Richtlinie (2013/34/EU):

1.
Stärkung und Verbesserung der Einbeziehung von Eigentümern und Verwaltern von Vermögenswerten in die Unternehmen, in die sie investieren;
2.
Schaffung einer besseren Verknüpfung von Vergütung und Leistung der Mitglieder der Unternehmensleitung;
3.
Verbesserung der Transparenz und der Überwachung von Transaktionen mit nahestehenden Unternehmen und Personen durch die Aktionäre;
4.
Gewährleistung von Zuverlässigkeit und Qualität der Beratungsdienste der Berater für die Stimmrechtsvertretung; sowie
5.
Erleichterung der Übermittlung grenzüberschreitender Informationen (einschließlich Abstimmungen) entlang der Investitionskette, vor allem durch Identifizierung der Aktionäre.

Als Hintergrund wird auf zwei Grünbücher der Kommission („Corporate Governance in Finanzinstituten“ und „Europäischer Corporate-Governance-Rahmen“) sowie den Aktionsplan der Kommission „Europäisches Gesellschaftsrecht und Corporate Governance – ein moderner Rechtsrahmen für engagiertere Aktionäre und besser überlebensfähige Unternehmen“ verwiesen. Der finale Kompromisstext nimmt zudem auf bislang bestehende Unzulänglichkeiten bei der Corporate Governance von börsennotierten Unternehmen und dem Bedarf nach einem eher langfristig orientierten aktiven Aktionär Bezug, um damit letzten Endes stabile Unternehmen innerhalb der EU zu gewährleisten.

B. Der Inhalt des finalen Kompromissvorschlags

Die SRD I soll im Wesentlichen wie folgt angepasst werden:

I. Allgemeine Bestimmungen (Kapitel I, Art. 1 bis 3)

In Art. 1 (1) wird das Ziel insbesondere langfristigen Aktionärsengagements formuliert und klargestellt, dass nunmehr spezifische Regelungen im Hinblick auf die Identifizierung von Aktionären, die Übermittlung von Informationen, die Erleichterung der Ausübung von Aktionärsrechten, die Transparenz bzgl. institutioneller Investoren, Asset Manager und Proxy Advisors, die Vorstandsvergütung und Related Party Transactions beinhaltet sind. Die Zuständigkeit des jeweiligen Mitgliedstaats in Art. 1 (2) wird künftig weiter differenziert.

In Art. 2 wird zudem eine Definition von Finanzintermediären eingefügt, die auf Investmentunternehmen, Kreditinstitute und Zentralverwahrer abstellt. Ebenso werden hier die Begriffe institutionelle Investoren, Asset Manager und Proxy Advisors sowie darüber hinaus Vorstand, Related Party Transactions und „Information bezüglich Aktionärsidentität“ definiert (soweit vorhanden auf der Grundlage bestehender Richtlinien/Verordnungen).

II. Neue Kapitel IA und IB (Art. 3a bis 3j) zu Finanzintermediären sowie zur Transparenz von institutionellen Investoren, Asset Managern und Proxy Advisors

Das neue Kapitel IA bezieht sich auf die Identifizierung der Aktionäre, die Übermittlung von Informationen und die Erleichterung bei der Ausübung von Aktionärsrechten. Art. 3a beinhaltet das Recht börsennotierter Unternehmen, ihre Aktionäre zu identifizieren. Allerdings können die Mitgliedstaaten eine Ausnahme für Aktienbesitz unter 0,5% schaffen. Finanzintermediäre sollen die notwendigen Informationen auf Anforderung unverzüglich liefern. Sofern es eine Investitionskette gibt, soll die Anforderung hierin unverzüglich übermittelt werden, und das Unternehmen soll unverzüglich mit der Information über den Aktionär versorgt werden. Zudem können die Mitgliedstaaten regeln, dass Finanzintermediäre innerhalb der Investitionskette auf Anfrage Details über den nächsten Finanzintermediär in der Investitionskette offenlegen müssen. Die Kommission erhält das Recht eingeräumt, innerhalb der ersten 15 Monate nach Inkrafttreten der SRD II Mindestanforderungen für die Informationsübermittlung in Form bestimmter Formate festzulegen (Festlegungsrecht der Kommission).

Art. 3b behandelt die Übermittlung von Informationen. Finanzintermediäre sollen zunächst top down unverzüglich Informationen an die Aktionäre übermitteln, die das Unternehmen im Zusammenhang mit der Ausübung von Rechten aus den Aktien zur Verfügung stellen muss oder – sofern einschlägig – zumindest eine Mitteilung davon machen, wo der Aktionär diese Informationen auf der Homepage des Unternehmens finden kann. Die Unternehmen müssen diese Informationen den Finanzintermediären hierfür zur Verfügung stellen, sofern sie dies nicht im Wege einer direkten Aktionärskommunikation selbst bewerkstelligen. Auch umgekehrt, also in Bezug auf Anweisungen des Aktionärs an das Unternehmen (bottom up) gilt Entsprechendes. Auch insoweit ist ein Festlegungsrecht der Kommission verankert.

In Art. 3c ist die Rede davon, dass die vom Finanzintermediär zu gewährleistende Erleichterung insbesondere in Bezug auf Teilnahme und Abstimmung an/in der Hauptversammlung entweder dem Aktionär bzw. einem Vertreter oder dem Finanzintermediär selbst zugutekommen soll, sofern er diese Rechte zu gunsten des Aktionärs wahrnimmt. Im Falle der elektronischen Stimmabgabe soll ferner ein Bestätigungsverfahren eingeführt und eine einmal angeforderte Bestätigung ggf. über die Investitionskette dem Aktionär/Vertreter unverzüglich zugeleitet werden. Erneut gibt es ein Festlegungsrecht der Kommission.

Nach Art. 3d sollen Finanzintermediäre etwaige Gebühren für die einzelnen Serviceleistungen aus dem neuen Kapitel IA veröffentlichen. Die Gebühren dürfen nicht diskriminieren und sollen sachangemessen sein. Höhere Gebühren für grenzüberschreitende Serviceleistungen können bei einer sachlichen Rechtfertigung dieses Umstands ausnahmsweise zulässig sein. Möglich ist es aber auch, dass Mitgliedsstaaten eine entsprechende Gebührenerhebung gänzlich untersagen. Art. 3e stellt schließlich klar, dass der Anwendungsbereich von Kapital IA für Finanzintermediäre sitzunabhängig jedenfalls dann eröffnet ist, wenn sie entsprechende Serviceleistungen erbringen.

Das neue Kapitel IB ab Art. 3f dreht sich um die Transparenz der institutionellen Investoren, Asset Manager und Proxy Advisors. In Art. 3f ist ein Comply-or-explain Ansatz für eine Engagement Policy festgeschrieben. Mit dieser Engagement Policy sollen Aktionäre verstärkt in die Anlagestrategie miteinbezogen werden. Institutionelle Investoren und Asset Manager sollen insbesondere ihr Stimmverhalten und die Heranziehung von Proxy Advisors im Lichte der Engagement Policy offenlegen. Diese Informationen sind mindestens auf der jeweiligen Homepage niederzulegen.

Nach Art. 3g müssen institutionelle Investoren ihre Anlagestrategie veröffentlichen, insbesondere mit Blick auf langfristige Verbindlichkeiten und die langfristige Renditeperformance der Anlage. Zudem muss der institutionelle Investor etwaige Vereinbarungen mit dem Asset Manager veröffentlichen, insbesondere was das Anreizsystem für eher langfristige Anlageentscheidungen, die Bewertung der Leistung des Asset Managers und seine Vergütung sowie die Kontrolle der Gesamtumsätze anbelangt. Diese Informationen sind jährlich zu aktualisieren und auf der Homepage des institutionellen Investors einzustellen. Zudem muss er gegenläufig hierzu ggf. eine substantiierte Negativmeldung veröffentlichen.

Transparenzanforderungen für Proxy Advisors sind gesondert in Art. 3i erfasst. Proxy Advisors sollen erklären, welchem Verhaltenskodex sie folgen und ggf. warum sie von einzelnen Empfehlungen dieses Kodex abweichen. Zudem müssen sie gegenläufig hierzu ggf. eine substantiierte Negativmeldung veröffentlichen. Die entsprechenden Informationen sind jährlich zu aktualisieren und auf der Homepage des Proxy Advisors einzustellen. Zudem müssen sie jährlich einige aufgeführte Kennzahlen veröffentlichen, die ihrer Recherche, ihren Ratschlägen und Stimmrechtsempfehlungen unterlegt sind, wie auch ihre Leitlinien zur Vermeidung von Interessenkonflikten. Art. 3j beinhaltet schließlich eine Review-Klausel an die Adresse der Kommission bezüglich der institutionellen Investoren und der Asset Manager sowie an die Kommission und ESMA in Bezug auf die Proxy Advisors.

III. Neue Art. 9a, 9b zur Vorstandsvergütung

Aktionäre sollen nach Art. 9a über die Vorstandsvergütung nach Maßgabe einer Vergütungspolitik auf der Hauptversammlung bindend abstimmen dürfen (mindestens alle vier Jahre oder bei einer wesentlichen Veränderung). Jenseits dessen soll grundsätzlich keine Auszahlung an die Vorstände erfolgen. Eine Ausnahme kommt nur in Betracht, wenn es bislang keine feste Vergütungspolitik gab oder diese nicht abgesegnet wurde. Die Mitgliedstaaten können aber durch nationale Regelungen gleichwohl von der Bindungswirkung der Abstimmung absehen. Zudem sind bei außergewöhnlichen Umständen (Notwendigkeit der Ausnahme; dient langfristigen Interessen und dem Erhalt als Einheit oder dem wirtschaftlichen Überleben des Unternehmens) zeitlich befristete Ausnahmemöglichkeiten von der Vergütungspolitik möglich. Die Vergütungspolitik soll im Wesentlichen nachhaltig und nachvollziehbar ausgestaltet sein. Die einzelnen Komponenten müssen erkennbar sein, ein Drittvergleich mit Arbeitnehmern soll erfolgen und insbesondere der variable Bestandteil soll schlüssige Kriterien aufweisen. Diese und weitere kontextbezogene Informationen sollen auf der Homepage des Unternehmens veröffentlicht werden. Das Unternehmen soll ferner einen Vergütungsbericht erstellen, der sämtliche Vergütungsleistungen enthält, Entwicklungen deutlich macht und die Compliance mit der Vergütungspolitik bestätigt. Über diesen Vergütungsbericht soll die Hauptversammlung in nicht bindender Weise abstimmen oder – bei KMUs – zumindest diskutieren dürfen. Vergütungsberichte sollen mindestens zehn Jahre auf der Homepage des Unternehmens verfügbar sein.

IV. Neuer Art. 9c zu Related Party Transactions

Die Mitgliedstaaten dürfen innerhalb einer gewissen Bandbreite den Transaktionsbegriff selbst festlegen. Spätestens mit Abschluss der jeweiligen Transaktion ist diese veröffentlichungspflichtig. Aus der Veröffentlichung müssen sich die wesentlichen Eckdaten ergeben. Die Mitgliedstaaten können eine zusätzliche Veröffentlichung eines Berichts regeln, wonach die Transaktion unter dem Gesichtspunkt bewertet wird, ob sie fair und vernünftig ist. Die Hauptversammlung oder der Aufsichtsrat soll der jeweiligen Transaktion zustimmen. Betroffene Organmitglieder oder Aktionäre dürfen dabei nicht mitabstimmen. Die vorgenannten Regeln sollen aber keine Anwendung finden auf Transaktionen, die im ordentlichen Geschäftsgang und zu üblichen Marktkonditionen vorgenommen werden; diesbezüglich soll es auf Basis eines internen Verfahrens regelmäßige Überprüfungen solcher Transaktionen geben. Opt out-Möglichkeiten können die Mitgliedstaaten für fünf näher spezifizierte Sachverhalte vorsehen, insbesondere wenn die Gefährdungslage für Sondervorteile gering ist oder ein Stabilitätsinteresse des Unternehmens gegeben ist.

C. Stellungnahme und Auswirkungen für die Praxis

I. Die SRD II setzt insbesondere einen Schwerpunkt auf die Herausbildung der Pflichten der Finanzintermediäre. Dass dies eines Tages notwendig sein würde, wurde bereits im Vorfeld der SRD I erkannt (vgl. Ochmann, Die Aktionärsrechte-Richtlinie, 2009, S. 189 ff.). Die Herausbildung dieser Pflichten ist gerade in Deutschland noch auf einem sehr rudimentären Stand, in anderen Mitgliedstaaten ist man teils weiter. Insgesamt lässt sich mit Blick auf die EU 28 aber konstatieren, dass sich bislang nationalstaatlich sehr heterogene Lösungsansätze im Aktien- und Depotrecht ausmachen lassen. So wird die Aktionärsidentifikation und -kommunikation gerade dadurch erschwert, dass in den Mitgliedstaaten bislang ein unterschiedliches Verständnis des Aktionärsbegriffs besteht (rechtlicher vs. wirtschaftlicher Aktionär) und die entsprechenden Informationsflüsse und Weisungen in den Investitionsketten bislang hierauf ausgerichtet sind.

II. Anders als der Befund zum Umsetzungsbedarf der SRD I gilt für Deutschland nun nicht mehr, dass kaum Handlungsbedarf besteht (vgl. Noack, NZG 2006, 321, 327). Vor allem das AktG bedarf bezüglich der Art. 3a bis 3j wohl umfassender Änderungen, um auf der Höhe der Zeit bezüglich der Pflichten der Finanzintermediäre zu sein. Dieses Thema wurde auch in der Literatur zur SRD II bislang weitestgehend vernachlässigt, der Schwerpunkt der Betrachtung lag dort eindeutig bei der Vorstandsvergütung und den Related Party Transactions. Nicht nur der Richtlinien-Umsetzungsgesetzgeber wird an dieser Stelle besonders gefragt sein. In der Folge müssen bei den Finanzintermediären (Depotführende Kreditinstitute; Clearstream) und ihren externen Service-Providern teils neue Prozesse aufgesetzt werden, um Aktionäre ausfindig zu machen und innerhalb der Investitionsketten Informationen in unverzüglicher Art und Weise zu übermitteln. Besonders spannend wird es sein, wie dies gelingt, sofern ausländische Finanzintermediäre in den Investitionsketten befindlich sind und wie diese dann wohl erhöhten Kosten verteilt werden können. Des Weiteren ist an die deutsche Besonderheit der gleichzeitigen Existenz von Inhaber- und Namensaktien zu denken. Deutsche Unternehmen kannten bislang zwar schon die Inhaber ihrer Namensaktien, nunmehr hätten sie auch die Möglichkeit, die wahren Inhaber ihrer Inhaberaktien ausfindig zu machen. Allerdings ist zu konstatieren, dass Finanzintermediäre außerhalb EU/EWR wohl nach wie vor nicht vom Anwendungsbereich aus Art. 2 erfasst sind (unklar ist insoweit das Verhältnis zu Art. 3e, somit das Kettenmodell womöglich nicht funktionieren wird, wenn etwa US-Aktionäre betroffen sind (vgl. bereits Zetsche, NZG 2014, 1021, 1022)). Jenseits dessen (innerhalb EU/EWR) ist allerdings damit zu rechnen, dass die bis heute bestehenden faktischen Schwierigkeiten bei der grenzüberschreitenden Ausübung von Aktionärsrechten verbessert werden, der Binnenmarkt somit effektiver verwirklicht wird.

III. Zur Vorstandsvergütung lässt sich herausstreichen, dass die Richtlinienregelung ein deutlich valideres Aktionärsengagement vorsieht als bislang das deutsche Aktienrecht. Dort kann nach § 120 Abs. 4 Satz 1 und Satz 2 AktG die Hauptversammlung über das Vergütungssystem abstimmen, diese Beschlüsse begründen allerdings keinerlei Rechte und Pflichten. Da die SRD II in Art. 9a nun aber auch nationale Ausnahmen dahingehend ermöglicht, dass derlei Beschlüsse keine Bindungswirkung haben, könnte in Deutschland (nur) im Ergebnis alles beim Alten bleiben (a.A. letztlich Hommelhoff, NZG 2015, 1329, 1332). Zwar müsste dann zwingend die Hauptversammlung über die Vergütungspolitik abstimmen, jedoch könnte die bisherige Rechtsfolge (keine Bindungswirkung) der fakultativen Beschlussfassung auch bei einer obligatorischen Beschlussfassung erhalten bleiben.

IV. Die Related Party Transactions sind in Deutschland derzeit vor allem eine Angelegenheit des § 112 AktG, der allerdings nur die Geschäfte mit Vorstandsmitgliedern erfasst, nicht aber diejenigen mit nahestehenden Unternehmen (hier gilt das Konzernrecht, von welchem nun jedenfalls im Grundsatz in erheblichem Maße abgewichen werden muss, vgl. Im Detail Verse/Wiersch, EuZW 2016, 330, 335). Im Kern geht es aber auch bei der SRD II vor allem um diese Art Transaktion. Jedenfalls fiel dies bislang in die Zuständigkeit des Aufsichtsrats. Die SRD II verlangt nun die Zustimmung der Hauptversammlung oder des Aufsichtsrats. Grundsätzlich könnte man also auch hier weitestgehend bei der derzeitigen deutschen Gesetzeslage bleiben und den in der gesamten SRD II zum Ausdruck kommenden Willen der Stärkung des Aktionärsorgans Hauptversammlung unberücksichtigt lassen. Jedenfalls müsste dann aber der Sonderbeschluss i.S.d. § 138 AktG von der Zuständigkeit der an einer wesentlichen Transaktion ab 5% des Unternehmensvermögens nicht beteiligten Aktionäre wohl in die Zuständigkeit der Hauptversammlung verschoben werden. Interessant ist auch, dass der finale Kompromissvorschlag die Definition einer Transaktion nunmehr – nach einem Streit in dieser Sache – vollständig den Mitgliedstaaten überlässt, während 2014 überhaupt nur solche Transaktionen geregelt werden sollten, die mindestens 1% des Vermögens des Unternehmens betreffen.

D. Ausblick

Bei der Corporate Governance für börsennotierte deutsche Unternehmen geht es derzeit Schlag auf Schlag. Gerade eben hat insbesondere das Thema „Investorenkommunikation des Aufsichtsratsvorsitzenden“ im Rahmen der Vorschläge für Änderungen des Deutschen Corporate Governance Kodex 2017 noch die Gemüter erhitzt. Nun kommt die SRD II und führt zu Anpassungsbedarf im AktG, daneben gab es noch die Aktienrechtsnovelle 2016. Dies alles zeigt, dass das deutsche Aktienrecht ständig in Bewegung ist und in Permanenz vor Reformen steht.

Ob die erhoffte Wirkung der SRD II-Maßnahmen eintreten wird, also die stärkere Einbeziehung von Aktionären sowohl zu mehr langfristigem Investment als auch vor allem verstärkt zu einer guten Unternehmensführung (Good Corporate Governance) führen wird, bleibt abzuwarten. Gesicherte empirische Erkenntnisse jenseits der (allerdings modifizierten) Anwendung der Prinzipal-Agent-Theorie hinsichtlich Vorstandsvergütung und Related Party Transactions fehlen jedenfalls. Insgesamt steht aber fest, dass es, gleich wie der deutsche Gesetzgeber die Richtlinie im Detail umsetzen wird, künftig für den Aktionär vor allem komplexer werden wird und ein wachsender Beratungsbedarf entsteht.


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